TAUSTINFO
INTRESSIDE MAKSMINE KOHUSTUSLIKE RESERVIDE EEST

Alates 1. juulist 1999 tasustab Eesti Pank kõiki krediidiasutuste poolt keskpanga arvelduskontodel hoitavaid vahendeid. Varem maksis keskpank intressi vaid krediidiasutuste kohustusliku reservi miinimumtaset ületanud hoiuste eest. Krediidiasutuste hoiuseid keskpangas tasustatakse Euroopa Keskpanga deposiidiintressimääraga, mis tuleneb sellest, et praeguses rahapoliitilises keskkonnas on Eesti kroon alates 1.jaanuarist 1999 de facto seotud euroga.

Eesti rahapoliitilises raamistikus on kohustuslike reservide peamisteks eesmärkideks tagada rahasüsteemi likviidsus laiemas mõttes ning vajadusel piirata majandusaktiivsust. Seejuures on prevaleerunud likviidsuse tagamise funktsioon, mis seisneb piisavate likviidsuspuhvrite loomises lühiajalise heitlikkuse vastu. Kuna valuutakomitee süsteem piirab olulisel määral keskpanga võimalusi nii rahasüsteemi likviidsust juhtida kui ka likviidsusabi anda, siis on krediidiasutuste likviidsuspuhvritel Eesti krooni stabiilsuse tagamisel eriti oluline roll.

Teatud mõttes oli erandiks ajavahemik 1997-1998. a I poolaasta, mil ekspansiivse majanduskeskkonna ning kapitali kõrge mobiilsuse juures oli kohustuslikel reservidel majanduspoliitika koostisosana varasemast enam majandusaktiivsust kaudselt piirav funktsioon. Restriktiivne mõju avaldus peamiselt laenupakkumise piirajana: vähenes finantssektori võime suunata vahendeid ringlusse ning alanes laenuvahenduse piirtootlikkus.

Nagu kinnitas ka 1998. a Venemaa kriisi mõju, on kohustuslikel reservidel endiselt tähtis roll lühiajaliste likviidsusšokkide leevendamisel (vt joonis 4.4) ning finantssektori stabiilsuse tugevdamisel. Otsus maksta kohustuslike reservide eest intresse oligi tingitud soovist rahasüsteemi likviidsuspuhvreid kahandamata vähendada madalama inflatsiooni ning kasumlikkuse tingimustes pangandussüsteemi kaudset maksustamist, vältimaks sellega kaasneda võivat mõju finantsvahenduse struktuurile, intressimarginaalile ja teenustasudele.

Oma otsusega seadis keskpank eesmärgi muuta senist rahapoliitika operatsioonilist raamistikku turulähedasemaks. See on kooskõlas Eesti Panga ühe peaeesmärgiga – toetada Eesti finantssüsteemi efektiivsust ning arengut. Ühtlasi vähendas antud samm reservinõude alla mittekäivate muude finantsvahendajate eeliseid krediidiasutuste ees (skeem). Laiemas kontekstis on aga kohustuslike reservide tasustamine osa Eesti rahapoliitilise operatsioonilise raamistiku lähendamisest Euroopa Keskpanga omale.

Käesoleva aasta juulikuu näitas, et kohustuslike reservide tasustamisega ei kaasnenud kodumaiste varade osatähtsuse kasvu krediidiasutuste likviidsuspuhvrites välisvarade arvel.

EURO ESIMESED 6 KUUD

Maailma rahasüsteemi üheks tähtsündmuseks võib käesoleva sajandi lõpul pidada uue ühisvaluuta – euro – sündi 1. jaanuaril 1999. Eurole hinnangu andmisel on rahvusvahelisele majandusele avalduva mõju kõrval peamine arvestada tema tähtsat rolli Euroopa integratsiooniprotsessis.

Eurosüsteemi ühine rahapoliitika on loonud hea aluse ühisraha piirkonna hinnataseme ühtlustumisele, euro sisemisele stabiilsusele. Turuosaliste ootuste paranedes on eurol selget potentsiaali ka enda välisväärtust tugevdada.

Uue rahapoliitilise reziimi areng on maailma majandusele kahtlemata väga oluline. Oma eksistentsi esimese poole aasta jooksul on euro juba avaldanud märkimisväärset mõju rahvusvaheliste finantsturgude struktuursele arengule ning rahaühikuna on ta võtnud üle Saksa marga koha maailma valuutade juhtkolmikus.

Euroopa rahasüsteemi ning finantsturgude areng

Eurosüsteemi rahapoliitika on selgelt suunatud hinnastabiilsuse säilitamisele – seda näitavad seatud eesmärgid ning kasutatavad strateegiad. Rahapoliitiliste instrumentide, kitsamalt intressimäärade abil teostatav rahapoliitika taotleb sellises süsteemis kõige üldisemalt inflatsiooni kohta seatud lõppeesmärgi saavutamist rahapakkumise juhtimise ja hindade arengut mõjutavate riskide samaaegse jälgimise kaudu.

Olulisimaks rahapoliitiliseks sammuks 1999. a I poolaastal oli Euroopa Keskpanga (EKP) lühiajaliste intressimäärade langetamine alates 9. aprillist. Selline otsus tulenes europiirkonna hinnastabiilsuse (allapoolesurve) riskidest ning nõrgast kodumaisest majandusaktiivsusest. Eurosüsteemi pankadevahelise üleööturu keskmine aastaintress EONIA ja 3kuuline EURIBOR reageerisid sellele rahapoliitilisele sammule kiiresti ning järgisid suhteliselt kindlalt repointressimäära liikumisi (joonis a).

Kuna inflatsioon näib püsivat piisavalt allpool EKP poolt seatud piiri (2% aastas) ja ka rahaagregaatide kasv ei ole EKP hinnangul olnud inflatsiooniline[1], pole otsest endogeenset survet rahapoliitika muutmiseks. Samas rõhutab EKP vajadust järgmistel kuudel hoolikalt suhtuda raha- ja krediidiagregaatide seiresse, kuivõrd senised indikaatorid viitavad europiirkonna residentide varasemast soodsamale likviidsusolukorrale[2]. Suve lõpul tugevnesid neist tendentsidest johtuvalt ka turuosaliste spekulatsioonid selle kohta, et rahapoliitilised intressimäärad aasta teisel poolel tõusevad.

Europiirkonna raha- ja kapitaliturgude arengutempo on esimestel kuudel olnud küllaltki erinev. Rahaturul toimus integratsioon pärast euro kasutuselevõttu väga kiiresti. Rahaliste vahendite liikumise kiirus ning sujuvus europiirkonnas oli ka üks eeltingimusi riikidevaheliste intressimäära erinevuste kadumisel. Harmoniseeritud tulukõver omakorda aitab kujundada ühtset rahapoliitikat. Täiendava dimensiooni rahaturu struktuursele arengule andis efektiivsel alusel toimunud maksesüsteemide integratsioon, sh TARGETi[3] rakendamine.

Võlakirjaturgu iseloomustab samuti hinnaerinevuste vähenemine europiirkonna riikide vahel. Valitsuse võlakirjade turul on positiivseks signaaliks asjaolu, et pangad on hakanud oma kauplemisaktiivsust kujundama eelkõige euro tulukõvera segmentidest, mitte aga emitentriikidest lähtudes. Vaatamata mõningatele struktuursetele edusammudele võlakirjaturul, on varade väärtpaberistumine europiirkonnas olnud ajaloolise pärandina siiski suhteliselt aeglane – jätkuvalt toetutakse traditsioonilisele finantseerimisele pankade kaudu.

Euro välisväärtus[4]

Kuni juuli keskpaigani valitses välisvaluutaturul euro pideva nõrgenemise trend. Spekuleeriti isegi pariteedi ehk kursi 1 USD = 1 EUR teemal, kuni euro juuli viimastel nädalatel mõnevõrra ootamatult tugevnema hakkas. Madalaimas punktis oli euro dollari suhtes juuli keskel, olles aasta algusega võrreldes odavnenud 13,5%. 15 suurima kaubanduspartneri valuutade suhtes arvutatud nominaalne efektiivne vahetuskurss oli samal ajal ligi 8% nõrgem (joonis 4b). Selline langus tähendas euro efektiivse vahetuskursi osas 1997. a teise poole taset.

Euro ulatusliku nõrgenemise (dollari tugevnemise) taga oli eelkõige Ameerika Ühendriikide ja europiirkonna riikide majanduse lühiajaliste väljavaadete oluline lahknevus. Samuti nõrgendasid eurot poliitilised tegurid. Ühendriikide majandus oli Euroopa omast suhteliselt tugevam ning inflatsioon oodatust kõrgem. Olukord USA reaalmajanduses ning vajadus toetada maailma finantsturgude positiivseid arengutendentse tõi kaasa USA Föderaalreservi kitsendavad rahapoliitilised sammud, mille tagajärjel toimunud pikaajaliste intressimäärade erinevuse suurenemine aitas dollarit lühikeses perspektiivis veelgi tugevdada. Poliitiline aspekt oli seotud eelkõige Kosovo kriisiga ja turgude kahtlustega, kas stabiilsuspakti[5] fiskaaleesmärgid pole ajutiselt lõdvenenud, seoses Itaalia eelarvepoliitilise nõrkusega. Samuti oli euro tundlik Euroopa üldise poliitilise nõrkuse suhtes.

Suvel ilmnesid europiirkonna majandustes selged paranemise märgid, mis tulenesid osalt välisturgude elavnemisest, aga ka soodsast raha- ja fiskaalpoliitilisest keskkonnast. Samas mõjutasid euro tugevnemist ka Ühendriikide jooksevkonto oodatust suurem puudujääk ja spekulatsioonid sealse aktsiaturu ülehinnatuse suhtes.

Euro roll rahvusvahelise valuutana

1999. a I poolaasta on näidanud, et eurot on rahvusvahelistel finantsturgudel hakatud tasapisi, kuid tõusvas joones tunnustama kui arvestatavat investeerimis- ja finantseerimisvaluutat: ligi 36% rahvusvahelisel turul emiteeritud uutest võlakirjadest olid sel perioodil nomineeritud eurodes (joonis c). See suhtarv oli märkimisväärselt suurem kui euro koosseisu kuuluvate rahvusvaluutade agregeeritud väärtus 1998. a samal perioodil.

Euro kasutamist toetab ka investorite soov rahvusvahelise investeerimisportfelli riske hajutada, samuti euroinvesteeringutega seotud riigispetsiifiliste riskide suhteline vähesus. Samas eeldab see likviidset ja integreeritud kapitaliturgu, mis europiirkonnas on seni struktuurselt veel tagasihoidlikult välja arendatud.

Euro atraktiivsus välisreservide paigutamisel on seni olnud suhteliselt väike. Seoses Euroopa Majandus- ja Rahaliidu kolmanda etapi käivitumisega suurenes Ameerika dollari domineerimine selles valdkonnas mõnevõrra veelgi, kuna europiirkonna riikide mitmed senised investeeringud liigitusid kodumaisteks varadeks. Samas mõjutab euro kasutamist positiivselt vajadus riske hajutada ning euro aktiivne rakendamine ankurvaluutana kolmandate riikide poolt.

Ankurvaluutana on euro süsteemiväliste riikide seas suhteliselt oluline. Oma valuuta on euroga või eurot sisaldava valuutakorviga otsustanud siduda mitmed siirdemajanduse staadiumis asuvad Euroopa riigid (sh Eesti, Ungari, Poola jt), samuti mitmed riigid väljaspool Euroopat (nt Iisrael, Tšiili jt). Lisaks kasutavad mitmed ujuvkursisüsteemiga riigid (nt Tšehhimaa, Slovakkia, Sloveenia) oma rahapoliitika teostamisel eurot referentsvaluutana.

Seoses kauba- ja finantsturgude rahvusvahelistumisega on aga eurol tähtis roll tehinguvaluutana. Eeldades europiirkonna ja kolmandate riikide vaheliste kaubavoogude kasvu ning euro usaldusväärsuse tõusu, võib oodata, et ka eurodes tehtud arvelduste osatähtsus oluliselt suureneb[6].

[1] Väide tugineb peamiselt Euroopa Keskpanga statistikale rahaagregaadi M3 struktuurse arengu kohta. Kõrget kasvutempot on näidanud eelkõige agregaadi likviidne osa. Rahapakkumise kasvu on oluliselt mõjutanud ka euro kasutuselevõtu algusega seotud spetsiifilised asjaolud (vt ECB Monthly Bulletin, June 1999).
[2] Vt ECB Monthly Bulletin, August 1999.
[3] TARGET (Trans-European Automated Real-Time Gross Settlement Express Transfer) – üleeuroopaline reaalajaline brutoarveldussüsteem.
[4] Eurosüsteemi rahapoliitilises strateegias on euro vahetuskurss oluline indikaator, hindamaks hindade võimalikku arengut tulevikus ja riske hinnastabiilsusele. See tähendab, et euro väärtust ei ole seatud eesmärgiks omaette. Vaatamata euro olulisele nominaalsele nõrgenemisele ei ole seni ilmnenud märke, et vahetuskursi areng väljendaks ohtu europiirkonna hinnastabiilsusele.
[5] Stability and Growth Pact.
[6] Eestis oli euro osatähtsus 1999. a I poolaastal jooksevkonto tehinguis kasutatud valuutade struktuuris ca 40%.